自今年年初配股融资后，恒大地产集团有限公司（03333.HK）又启动了新一轮的发债计划。10月24日，恒大地产宣布将发行10亿美元五年期的优先票据，利息为8.75%。

恒大地产有关人士表示，近期资本市场的融资成本比年初有所回落，是一个低成本发债的窗口期，发债更多是出于未雨绸缪。

此次融资打开了恒大债务重组的空间。根据本报记者查询，2014~2016年，恒大地产将有总额近100亿元的债务到期，其中两笔债券的利息分别高达9.25%及13%。第一上海证券分析师柯学锋认为，本次融资将有利于恒大优化债务结构及降低利息成本。“债息虽然没有龙湖、世茂等公司低，但比之前已有所下降，反映市场认同公司的财务表现。”为不触及敏感的净负债率指标，恒大地产上半年已通过配股及发行永久性证券等方式募集资金，近期更是通过派息、回购项目股权等方式向外界宣告其财务状况持续改善。但未来两年内，即将到期的614亿元短债也令恒大少了一些腾挪空间。标普预计，恒大地产在未来一年内会采取更具约束性的发展战略，通过审慎的财务管理和土地收购改善财务杠杆水平。

低息换高息

此次发债公告显示，恒大地产已与高盛、J. P摩根、德意志银行及招商证券(香港）签订优先票据的购买协议，票据发行的估计所得款项净额将约为9.93亿美元，有关款项将用于为公司现有债务再融资。

恒大地产今年鲜有发行美元债集资，大多以银团贷款或项目融资。上一次涉及股本融资要追溯到今年1月中，恒大地产以先旧后新方式，以每股4.35元配售10亿股，集资43.5亿元。之后，恒大地产分别于6月底至7月初，先后通过在项目层面上发行永久性证券及银团贷款等集资近90亿元。当中，坊间传言称恒大地产为旗下位于长沙、沈阳、石家庄及重庆四个项目在境内发行永久性证券，集资30亿元，年利率约10%至11%。

虽然年初内房股已经迎来了一波发债高潮，但第三季度仍有不少企业在进行再融资安排，抢占海外融资窗口期。据本报记者了解，近一个月里已有多家房企公布发债计划：碧桂园在9月26日宣布发行7.5亿美元于2021年到期的7.25%优先票据；10月4日，禹洲地产公告称，将发行于2018年到期本金总额为3亿美元按年利率8.75%计息的优先票据；10月11日及17日，绿地香港和方兴地产也相继发债，规模分别为7亿美元、3亿美元，年息则低至4.75%和5.375%。10月23日，中国地产集团发行本金总额为1亿美元的额外票据，年利率为13.50%。

虽然恒大地产的融资成本只能算市场中游水平，但跟过去该公司发行的几笔债券相比，却有明显降低。上市4年以来，恒大地产对海外融资平台进行了充分利用，仅有一年未发债融资。2010年1月，该公司发行7.5亿美元优先票据，期限五年，年利率为13%。同年4月，恒大地产又向华人置业以及刘銮雄发行了6亿美元的额外优先票据，利率同样为13%。2011年1月，恒大地产发行了两笔以美元结算的人民币债券，其中55.5亿元2014年到期的优先票据，年利率为7.5%，另外一笔37亿元2016年到期的则为9.25%。

“就目前来看，8.75%还是比较乐观的成本。”辉立证券分析师陈耕表示，对恒大地产这种依赖负债推动持续增长的公司而言，债务结构的调整对公司有积极作用。

有分析人士指出，2010-2011年间，恒大地产从海外市场融得约106亿美元的资金，而这四笔优先票据的到期兑付时间分别为2014、2015、2016年。这意味着，对于恒大地产而言考验才刚刚开始，接下来其势必开展一系列的再融资动作。

净负债下降 短债仍高

在今年1月份，恒大地产配股融资之时，该公司管理层曾表态，与发债相比，配股能在不推高负债率的前提下筹集资金。其强调，发债并非不可行，但须建立在保证财务报表健康、降负债承诺实现的基础上。

彼时，恒大的净负债率正处于许家印认为略高的阶段，2012年中期为96.1%，2012年底为84.2%。而恒大理想中的净负债水平是控制在60%左右。柯学锋认为，若按年初时恒大的财务状况，发债很难获得理想的债息。

也因此，2012年底，许家印透露将通过增大股东权益、加大回款力度、控制买地金额等措施降低负债率。今年上半年，恒大一一践行这些承诺。除了配股筹资外，恒大还通过项目公司发行了约60亿元的永久性证券，并努力提振销售，上半年实现销售回款396亿元。支出方面，上半年其土地储备仅比2012年底轻微增长444.3万平方米，增幅约3.2%，低于2012年同期的4.0%及2011年同期的41%。同时，该公司还大力开展项目合作，23个合作项目累计减少土地款支付89亿元。

多管齐下作用下，2013年中期，恒大的净负债水平大幅下降到58.4%。现金水平也处于历史高位，期末现金总额达到419.7亿元，较2012年底上升69.6%。

一个值得注意的细节是，国庆期间，恒大一改3月时不派息的建议，突然宣布向股东派发2012年度末期股息，每股0.1429元。“公司最近的销售比较理想，现金水平、负债率等指标也比中期好，所以想和股东分享。”恒大地产有关人士解释。据了解，恒大在8月和9月的单月销售额连续突破百亿。

似乎是为了进一步向外界印证“不差钱”这个信息，10月16日，恒大斥资5.5亿美元回购江苏启东项目的49%间接权益。这部分权益是两年前许家印以5亿美元卖给华人置业及刘銮雄的，2012年9月，刘銮雄以同样的价格转让给第三方。

但恒大并非从此就一劳永逸了。其中期业绩报告显示，截至今年年中，公司共有758.2亿元的贷款，其中两年内到期的短债有614亿元，占比为81%，短债的比例比去年年底提升了16个百分点。标普在10月18日的报告中预计恒大的债务（包括永续证券）规模将在2013年上升超过45%，超过该机构对其全年合同销售9%的预期增长。标普认为，恒大未来在土地收购方面会更为审慎，将未来12~18个月内的借款规模控制在1000亿元以内。这意味着，该公司在未来一年内可能会采取更具约束性的发展战略和控制其较高的财务杠杆水平。

陈耕也认为高比例的短债和寻求新增长模式会令恒大在未来一定时间内的增长趋于保守，土地支出的增速将有阶段性的收缩。“除了持续布局二线城市外，恒大也在摸索新的增长点，例如一线城市、商业地产、旅游地产，乃至境外投资。”