在经历了业绩闪现红灯的2012年之后，瑞安系主席罗康瑞重出江湖后为了自救频施财技，剥离资产、重组业务、借道信托、分拆新天地业务谋求赴港上市。然而当这些手段没能使瑞安系化险为夷时，这位“资本玩家”又抛出了新伎俩，与TPD进行资产置换。

9月30日晚间，瑞安房地产公司（以下简称“瑞房”）宣布与投资者TPD订立资产置换协议，用以重组集团的资产及资源。瑞房以上海太平桥116住宅项目，向TPD换回瑞虹新城、武汉天地及重庆天地3个商住项目的部分股权。协议执行完成后，瑞房将独资持有该3项目，而太平桥116项目则由TPD持有，瑞房可透过另外行使购买权，增持至最多40%股权。此次资产置换涉资52.73亿元人民币。

接受中国房地产报采访的业内人士均认为，此次股权置换说白了就是“右手倒左手”的交易，瑞房虽然规模不大但却谙熟融资之道，既给TPD一个合适的退出机会，又给自身挖掘了新的利润增长点，为日后寻求新的融资渠道铺路。

分拆后又玩资产置换

本报记者查阅瑞房公布的置换协议发现，瑞房以其在太平桥116项目中的51%股权，向TPD置换其上海瑞虹新城的20.19%股权、武汉天地25%股权、重庆天地部分股权。经调整的太平桥116平整地盘价值为52.73亿元，而TPD组合的价值为43.49亿元。置换完成之后，投资者将拥有太平桥116的全部权益。而瑞房、TPD亦会成立合营公司，为开发太平桥116项目筹资。其中，瑞房将按总额或经调整太平桥116平整地盘价值的15%较高者出资。

协议进一步披露，由于TPD组合价值减去贷款担保费1960万元后，低于经调整的太平桥116平整地盘价值，瑞房有权收回价值差额。若出现这种情况，在合营完成后，瑞房将持有太平桥116项目约18%股权。

中投顾问房地产行业研究员韩长吉在接受本报采访时表示，瑞房与TPD互换股权是出于中短期自身利益以及长期发展战略的考虑。实施后，瑞房完全拥有上述三个项目的控制权，同时拥有太平桥116项目的销售和购买选择权，可令其在该项目的权益增加至四成左右。有利于集团开拓融资渠道，发掘新的利润增长点。

实际上，资产置换是罗康瑞惯用的财技之一。早在今年5月底瑞房召开股东大会之时，罗康瑞就已明确表示瑞房的净负债率将在2015年降至50%，并期望通过分拆上市的形式降低瑞房的负债率，同时谋得进一步发展的空间。

由于分拆新天地上市计划延缓至今，罗康瑞不得不善用金融工具加快瑞房的资产周转速度。根据公告，TPD可通过子公司向瑞房出售价值9000万美元（约6.97亿港元）的选择权，瑞房将因此在太平桥116项目上增持至28%。TPD更会向瑞安发行价值9000万美元的新股，瑞房可通过行使购买选择权，对太平桥116项目增持股权至约37%。

事成后，瑞房将全权管理太平桥116项目，同时亦享有上海瑞虹新城、武汉天地及重庆天地于发展、融资及管理上的全部控制权，从中取得短至中期回报，并透过出售已落成物业及商业物业租赁创造价值。

至于做出置换资产行动，瑞房方面表示，由于TPD已投入其全部资本，失去融资能力，而集团物业需持续投入资金，因此产生资金缺口，在重组后，集团全资拥有上述3项目，使公司在日后就集团公司进行融资及策略合伙时更具灵活性，不受牵制，公司可与其他策略伙伴订立能提供长远投资前景和利益的合营安排。

对此，瑞银发布研究报告称，瑞房减持太平桥116项目股权的价值相等于其三个项目所增持权益的总值，互换将于2015年开始，故上调该公司2013/2014/2015年盈测3%/0%/39%，同时上调每股资产净值4%至7.1元。由于瑞房已完全取得三个项目的权益，预料可加快发展步伐。因而，该行将其目标价由2.8元上调至2.91元，评级“买入”不变。

资金困局待解

自上市之初，瑞房这家名不见经传的小房企一直以“蛇吞象”的方式获取土地，7年间，攻下了上海、重庆、武汉、杭州、大连、佛山等地，正是这种大规模圈地所产生的消化不良反应终于在2012年爆发了。其2012年年报显示，负债率由2011年的65%上升至70%。全年营业额为人民币48.21亿元，较2011的人民币84.84亿元下跌43%；净利润较2011年下跌41%至人民币20.29亿元。

一位熟悉瑞房运作的某房地产业内人士在接受本报采访时表示：“由于去年业绩表现不理想，罗康瑞回归‘前线’后主导经营模式及销售策略，其最大动作就是将整体商业资产以‘中国新天地’名义分拆出去，并不再坚持商业物业只租不售的策略。由于分拆上市延后，瑞房资金缺口隐现，后续必然会有更多的融资方式出现，股权置换只是其一。”通过梳理不难发现瑞房激进圈钱的轨迹也是从2012年开始的，当年瑞房通过多家外资银行发行了四次年息为8%～9.75%不等、总额高达111.53亿元的优先票据。

在发债的同时，瑞房亦不忘借贷。同年7月20日，该公司为旗下两公司分别向国际银团贷款12亿元及8.5亿元3年期离岸贷款。远不止此，瑞房还杀进了信托领域。6月末，其通过平安信托，为旗下重庆公司发行了17.5亿元信托。

如此不遗余力地激进借贷，亦推高了瑞房的负债率由2006年底上市之初15%上升到70%。

上海某房产咨询机构分析师告诉记者：“瑞房的项目如旧城改造占耗资金、商业物业比例过大、预售面积减少等均导致其资金吃紧，进一步开拓融资渠道，用好金融杠杆，采取打包上市、资产置换等多种方式，对瑞房改善局面十分重要。”

10月8日晚间，瑞房公布9月销售简报。今年1~9月，该集团录得合约及认购物业销售额合共达91.88亿元。而在合约销售方面，截至9月底，瑞房实现累计合约物业销售81.39亿元，较去年同期增长240%，达到全年物业销售目标90亿元的90%。

韩长吉认为，瑞房业绩在2013年发生逆转的主要原因在于营业期内交付并确认销售的物业有所增加，租金以及酒店经营等收入稳定并有较大幅度的增长。但是瑞房全年90亿元的销售业绩与国内大型房企相比可谓是“小巫见大巫”。